イーサリアムと他のPoSネットワークの違い──実質利回りはイーサリアムだけ？

「ローマ帝国のことをどれくらいの頻度で考える？（How often do you think about the Roman Empire?）」

ここ数週間、このソーシャルメディアミームを目にした人は多いだろう。そうでない人のために、少し背景を説明しよう。インターネット上には、夫がどうやらローマ帝国のことをかなり頻繁に考えているらしいと知り、当惑している配偶者たちの声が溢れた。実際、週に1回か2回というのが典型的な答えのようだ。

コンポジット・イーサ・ステーキング・レート

CoinDesk Indicesのチームも最近、ローマ帝国について考えることが多い。基本的に毎日だ。なぜか？最近CESRと呼ばれる、コンポジット・イーサ・ステーキング・レート（Cmposite Ether Staking Rate）をスタートさせたからだ。

CESRは、CoinFundからライセンスを受けたもので、イーサリアムビーコン（Beacon）チェーンのバリデーターが、ステーキングから得られる年率換算の利回りを追跡する。このステーキング・レートは、コンセンサスメカニズムの基本報酬と、よりボラティリティの高いトランザクション報酬の2つの要素の組み合わせで、現在約3.75%で推移している。

基本報酬は、徐々に着実に減少している。これは、2022年9月の大規模アップグレード「Merge（マージ）」の後、ステーキングが開始されて以来、新しいバリデーターが加わり続けた結果だ。増加は、2023年4月のアップグレード「Shapella（シャペラ）」によって、バリデーターがステーキングしたイーサリアム（ETH）を引き出すことが可能になってからさらに加速した。

より多くのバリデーターがネットワークのコンセンサスメカニズムに参加すると、ネットワーク全体への基本報酬分配は、追加バリデーターの平方根に比例して増加する。その結果、個々のバリデーターに対する報酬はわずかに減少する。

増え続けるバリデーター

現在のバリデーター数は約80万人、新しいステーキング参加者の絶え間ない流れは非常に大きなもので、1日にプールに追加できるバリデーター数に上限を設けることを提案する人さえいるほどだ。

その根拠は、1エポックあたり12人の新規バリデーター（1日あたり2700バリデーター、8万6400ETH、約1億3800万ドルに相当）という現在の制限値は、長期的に維持できないというものだ。

キューは任意の期間に参加できる人数を制御し、そのキューの容量はネットワークが成長するにつれて増加し、最終的にはネットワークの機能にストレスを与える可能性がある。

例えば、プール全体でバリデーターが6万4000人増えるごとに、新たに参加できるバリデーター数は、1エポックあたり1人（1日あたり225人）増える。

しかし、数字は必ずしもそれを裏付けてはいない。他のほぼすべてのプルーフ・オブ・ステーク（PoS）プロトコルは、アンステークド資産に対するステークド資産の比率がかなり高いにもかかわらず、問題なく機能しているようだ。

さらに、イーサリアムが100%ステーキングされた場合の予想利回りは1.6%。そこに到達するために必要な数百万人のバリデーターにとって、このレートが魅力的とは考えにくいが、どんなことにも可能性はある。

他のPoSプロトコルとの違い

いずれにせよ、1年前のマージ以来、バリデーターがほぼ倍増していることは驚異的。ステーキングは明らかに人気がある。しかし、イーサリアムは唯一のプルーフ・オブ・ステーク（PoS）プロトコルではない。イーサリアムは他のプロトコルと何が違うのだろうか？

ひとつはインフレだ。2021年のEIP（イーサリアム改善提案）-1559以来、イーサリアムブロックチェーンはネットワーク上のすべてのトランザクションで暗号資産イーサリアムの一部をバーンするメカニズムを導入した。その結果、現在では、このバーンメカニズムはインフレ的なトークン発行を相殺することが多く（常にではない）、実際にインフレ率がマイナスになることもある。したがって、イーサリアムのステーキング利回りは事実上、「実質」利回りとなっている。

30日平均年換算ステーキング利回り（黄）と300日平均年率「実質」利回り（茶）
（StakingRewards.com）

ここで、そのほとんどが何年も運用されてきている、他の大規模なPoSプロトコルをいくつか取り上げ、その「実質」ステーキング・レートを評価してみよう。

多くのプロトコルは、イーサリアムの4%以下の年率利回りよりも高い利回りを誇っている。しかし、それぞれの供給インフレを差し引いて調整すると、「実質」利回りははるかに見劣りする。

CoinDesk Market Indexで時価総額上位のPoSプロトコルを見てみると、イーサリアムは2番目に低い利回りとなっているにもかかわらず、供給インフレを差し引いて調整すると、2番目に高い利回りに跳ね上がる。イーサリアムを上回るのはポルカドット（Polkadot）だけ。これらをリスク調整後の条件で検討し始めると、特に長い時間軸では勝負にならない。

イーサリアムは以外はほぼ供給インフレ

ここでわかることは、ほぼすべてのPoSチェーンが大幅な供給インフレに見舞われているということだ。実際、イーサリアムとカルダノ（Cardano）を除いて、リストアップされた他のすべてのPoSチェーンは、平均して2桁、さらには3桁の年間インフレ率を記録している。

そのため、一部のチェーンはバリデート（またはバリデーターへの委任）において2桁の利回りを誇っているが、現実には、ステーカーがステーキング解除を決定するまでに「実質」利回りがマイナスになるケースもある。

暗号資産の市場価格に最大供給量を掛けた完全希薄化後時価総額（FDV）は結局のところ、ミームではなかった。トークノミクスこそが重要だ。マージ以前、イーサリアムの年率換算供給インフレ率は3％を超えていた。現時点では、バーンメカニズムが実装されているため、0％前後で推移している。つまり、アピールされている利回りは、実際に手にする利回りとほぼ同じだ。